文我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意rong>丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，即便税(shuì)期(qī)结束，资金利率却(què)仍未(wèi)回落，反而进一(yī)步走高。我们(men)认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为(wèi)拥挤导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期(qī)和月末因素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限(xiàn)，波(bō)动幅度(dù)加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行。我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意>

　　跨季结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自低位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税(shuì)期结(jié)束后却(què)并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为(wèi)税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字(zì)当头，保(bǎo)持(chí)货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追求经济提振的(de)同时，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市(shì)场过热(rè)带来的金融风(fēng)险。在满(mǎn)足(zú)广义流动性供需匹配(pèi)的前提下，货(huò)币工具力(lì)度可(kě)能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的具(jù)体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此走款可能对银(yín)行间流动性带来了一定(dìng)的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较(jiào)一(yī)季度将(jiāng)会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同(tóng)比多增的态势。税(shuì)期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银行系统整(zhěng)体资金(jīn)流出，因(yīn)此向同业融(róng)出的(de)意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且(qiě)投资者对于(yú)未(wèi)来(lái)一(yī)个月资(zī)金利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押(yā)式(shì)回购成(chéng)交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然处于历(lì)史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资(zī)者对货币政(zhèng)策力度以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得(dé)市(shì)场上对(duì)于未(wèi)来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨(kuà)月前(qián)夕(xī)银(yín)行(xíng)资(zī)金融出意(yì)愿一般较低，预计资金波(bō)动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易主线(xiàn)或(huò)延续政策与基(jī)本面预期交易(yì)，预计利(lì)率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏(zòu)不及预期；银行间(jiān)市场(chǎng)流动性过快收紧。