文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比(bǐ)多(duō)减4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个(gè)月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过(guò)去一(yī)年(nián)多时间里，居民部门(mén)积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄(xù)。今年这笔超额储蓄(xù)能否(fǒu)顺利释放对判断经济和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是(shì)4月居(jū)民存款同比多(duō)减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述问题的(de)回答取决(jué)于存款会受到哪些(xiē)因素的影响。一(yī)般影响居民存款的主要有(yǒu)这么几种行为：可支(zhī)配收(shōu)入、消费支出、金融(róng)资产相(xiāng)关收支(zhī)和(hé)房地产(chǎn)相关收支(zhī)。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资产赎回、购房减少会推动存款增加(jiā)；反之(zhī)，收(shōu)入(rù)减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提前还贷等则会(huì)带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿(yì)是(shì)居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放缓并(bìng)提前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款化的结果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入同比增长525元，理财(cái)存续规模(mó)相比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万(wàn)亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受银行办理速度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)支持(chí)证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比于2022年有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即居民提(tí)前还款对存款的拖累相比(bǐ)于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和(hé)购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修(xiū)复，其对(duì)存款的支撑力(lì)度(dù)减弱，一(yī)季度人(rén)均消费支出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但(dàn)因为支(zhī)撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

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　　4月和(hé)一季度最核(hé)心的不同(tóng)在(zài)于(yú)理财市场的(de)变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财化(huà)；二是(shì)提前还贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民收入和消费数据不足，暂时无(wú)法判(pàn)断消费和收(shōu)入在4月对存(cún)款的影响。

　　存(cún)款回流(liú)理(lǐ)财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理财存(cún)量规模环比增(zēng)加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了自去(qù)年10月以(yǐ)来的下行(xíng)趋(qū)势，重(zhòng)回扩张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理财风(fēng)险降低(dī)、收益回升和存(cún)款利率(lǜ)下滑共同作用的(de)结果(guǒ)。受益于债券市场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财市场(chǎng)表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品(pǐn)单位破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年(nián)5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠(dié)加这一时期(qī)下(xià)滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减(jiǎn)弱，而(ér)理财对居民的吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化(huà)趋势有(yǒu)望延(yán)续。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩大是(shì)存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月早偿率月均(jūn)值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民(mín)加大(dà)提前还贷(dài)力度一是(shì)因(yīn)为首套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月(yuè)份部分积(jī)压的还贷业务在(zài)3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的(de)来说，随着理(lǐ)财(cái)市(shì)场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民少消费(fèi)、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积攒下来的(de)超额(é)储蓄已经(jīng)开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续(xù)。

　　往后来看，理财市场(chǎng)和(hé)提前还(hái)贷在后续几个月里或继续成为(wèi)超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善(shàn)或(huò)部分表明当下居(jū)民(mín)消费意(yì)愿依(yī)旧偏弱，考虑到(dào)超额(é)储蓄的持(chí)有分化且并(bìng)非(fēi)主要来自(zì)消费，后续超额(é)储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前期(qī)积压的购房需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产销售目前已经(jīng)有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会(huì)成为(wèi)超储的主要流向。但是因为按揭利(lì)率(lǜ)存(cún)在明(míng)显利差，居民提(tí)前(qián)还贷行为或(huò)将延续。从(cóng)这个角度(dù)来看(kàn)，主要因为少(shǎo)买房、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑(huá)的背景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融(róng)机构住户存款余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估算(suàn)

　　2早(zǎo)偿(cháng)率是指在个(gè)人住房抵押贷款中债(zhài)务(wù)人提前(qián)偿付的金额在(zài)资产(chǎn)池未偿(cháng)本金(jīn)余额的占(zhàn)比

　　风险提示

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