《基金经(jīng)理投(tóu)资(zī)笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理(lǐ)升级(jí)

　　作者(zhě)：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理

　　我们上期对(duì)市(shì)场的(de)整体(tǐ)观点(diǎn)是大概(gài)率市场处于(yú)“战略(lüè)僵(jiāng)持阶段的乱战”，5月交(jiāo)易机会(huì)可(kě)能更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆(cuì)弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会(huì)是收获的阶(jiē)段，投资者需要(yào)多一点耐心。市场可能继(jì)续对一季报定价，短期(qī)市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时我们(men)也提醒大家(jiā)，虽(suī)然(rán)我们看好TMT和中特估(gū)全年的投资机会，但是短期游戏传媒和中特(tè)估与其他板块分(fēn)化(huà)较为极致，也是不争的(de)事实，提醒大家这两个板块短期可能的风(fēng)险(xiǎn)。

　　一、市(shì)场的(de)表现：继续定(dìng)价国内经济疲弱修(xiū)复(fù)

　　过去的一王宝强身价多少亿，马蓉分了王宝强多少家产周，市(shì)场的演绎跟我们的(de)观点大致(zhì)符(fú)合(hé)：周一中特估上涨之后连(lián)续回调，一季报业绩(jì)尚可(kě)、同(tóng)时前期又没有定价充分(fēn)的(de)火电、纺织服装、新能源(yuán)和家电(diàn)等有一定的超(chāo)额收(shōu)益(yì)，但(dàn)是(shì)反弹(dàn)也相(xiāng)对(duì)脆弱。国内外公布(bù)的部分经济金融数据(jù)传递的信息都(dōu)没有明(míng)确的方向性，股(gǔ)市(shì)和债市依然(rán)定(dìng)价国内经济(jì)疲弱的(de)复苏力度(dù)，没(méi)有在我们上(shàng)一次对市(shì)场的判断上提供明显的(de)增量信息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出现上涨，24个(gè)行业(yè)出现(xiàn)下(xià)跌。分行业看，公用事业、煤炭、汽车等行业表现较好，周涨跌幅分(fēn)别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传(chuán)媒、有色金属等行(xíng)业表(biǎo)现较差，周涨跌幅(fú)分(fēn)别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值(zhí)来看，社(shè)会服务、商贸(mào)零(líng)售、美容护理等(děng)行业处于历史(shǐ)高位(wèi)估值(zhí)区间(jiān)，市盈率分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属(shǔ)、电力设备(bèi)、煤炭等行业处于历史低(dī)位估值区间，市盈率分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变化来看(kàn)，环保、公用事业、汽车(chē)等(děng)行业位于(yú)前列(liè)，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮料(liào)，传(chuán)媒等行业稍显(xiǎn)落后，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪来看，纵向（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输(shū)、非银金(jīn)融等(děng)行业换(huàn)手率位于(yú)一年内高点，换手率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、美容护理、食品饮(yǐn)料等行(xíng)业(yè)换(huàn)手率位于一(yī)年内(nèi)低点(diǎn)，换手率(lǜ)分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行(xíng)业间）拥挤度观察，银行、非银金融、传(chuán)媒(méi)等(děng)行业成交额占比位于(yú)一(yī)年内高(gāo)点，成交(jiāo)额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔(yú)、基础(chǔ)化工、综合等行业成(chéng)交额占(zhàn)比位于一(yī)年(nián)内低(dī)点，成交额占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二(èr)、脆(cuì)弱(ruò)、均衡市场的进一步(bù)验证：宏观依据

　　对市场的定性是下一步决策的依据，从(cóng)宏观证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变(biàn)弱，进口验证乏力的(de)外需(xū)。

　　中(zhōng)国(guó)4月出口(kǒu)同比上(shàng)升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同(tóng)比下跌7.9%，3月为同比下(xià)跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预测可(kě)能是(shì)打脸市场预期(qī)次数最多的指标之(zhī)一，正如每年大家对出(chū)口进行展望一样(yàng)，今年(nián)年(nián)初的出(chū)口确实又再次超出大家的预期(qī)。今年(nián)出口的变化，需要(yào)我(wǒ)们审(shěn)视、理解出口的(de)中期(qī)逻辑(jí)变(biàn)化：中(zhōng)国的国(guó)家(jiā)战略(lüè)在(zài)清晰地知道欧美日韩的战略意图(tú)之(zhī)后，在过(guò)去几年做(zuò)了(le)很(hěn)多的应对(duì)和部(bù)署，东盟、一带一路、上合和广大发展中(zhōng)国(guó)家逐渐被更充分(fēn)地融入到中(zhōng)国经(jīng)济圈，成为外(wài)需(xū)和中国全球(qiú)战略(lüè)的重要(yào)一(yī)环，也需要成为我们日后分析(xī)中的(de)重点之一。

　　分析(xī)完(wán)中期(qī)的逻辑变化(huà)，再回到短期的现实。4月(yuè)的出口肯定(dìng)是不弱的，不(bù)过趋势在走弱，考(kǎo)虑到全球经济和金融系统在(zài)过去一段(duàn)时(shí)间的风险暴露逐渐增加，再结合越南、韩国这些重要出口国(guó)家近期的数(shù)据走势，出口趋势是在(zài)走弱的，如果全球经济动能走弱，一带(dài)一路和东盟可能也(yě)无法单独把中国出口稳(wěn)住。与(yǔ)此同(tóng)时，进口继(jì)续走弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的(de)斜率走陡(dǒu)之(zhī)后，经济的复苏斜率明(míng)显趋于(yú)平缓，国内外新的政策变化(huà)又还没有看到，当前市场大(dà)逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得市(shì)场脆弱而均衡的重要原因。

　　第(dì)二，社(shè)融信贷一季(jì)度(dù)加速放量后逐渐回归(guī)正常，居民加(jiā)杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新增人民币(bì)贷款0.72万(wàn)亿，去年同(tóng)期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前(qián)值(zhí)5.1%。历史纵向来看(kàn)，因为(wèi)2022年(nián)4月本身就是(shì)社融信贷(dài)比较(jiào)弱的(de)一个月，所以今年(nián)4月的社融(róng)信(xìn)贷看上去(qù)比去(qù)年多，但实际上是比较弱(ruò)的，比(bǐ)疫情(qíng)前的2019、2018年4月社(shè)融都要(yào)弱。就今年的节奏来(lái)看，一季度(dù)社融信贷提前发力，所以投放巨大，4月份慢慢回归正(zhèng)常乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在经(jīng)历了(le)积(jī)压(yā)需求暂时(shí)释放之后(hòu)，再度回归(guī王宝强身价多少亿，马蓉分了王宝强多少家产)比较弱的态势，居民(mín)中长贷同比比去年(nián)萎缩1156亿，这(zhè)意(yì)味(wèi)着居民可(kě)能非(fēi)但没有明显增(zēng)加房贷(dài)的意(yì)愿，反而在加大还贷的量，这与(yǔ)前段时(shí)间新闻报道的居民提前还房贷现象增加(jiā)的情况一致。另外，根据(jù)不完全统计(jì)的4月部分(fēn)银(yín)行(xíng)的理(lǐ)财规(guī)模变化，银行理财出现了明显的(de)回流，但在权益市场上资金回流并不(bù)明显(xiǎn)，因此极有可能流到了低风险低波动的相关产品上。这说明无(wú)论是对实物投资还是金融投资，居(jū)民部门的风险(xiǎn)偏好仍有待(dài)修(xiū)复。因此，随着居(jū)民部门(mén)购房欲望下降之后(hòu)，整个(gè)金(jīn)融部门其(qí)实并不缺钱(qián)，但大家都(dōu)在等待(dài)权益市场系统性风险偏好(hǎo)抬升的(de)一个(gè)明确的政(zhèng)策或者基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低通(tōng)胀，反映的是(shì)内生动力偏弱的预期

　　中国(guó)4月CPI同比上涨0.1%，预期上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，前(qián)值(zhí)上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降(jiàng)3.3%，前值(zhí)下降(jiàng)2.5%，通胀维(wéi)持(chí)低位，这反映的是(shì)国内修复动力偏弱，而供应总(zǒng)体充足，进而价格维持低迷。我们也判断在弱修复(fù)之下，低通胀的特质有望(wàng)延续。

　　结(jié)构上(shàng)看，食品价(jià)格继续(xù)回(huí)落。4月(yuè)CPI食(shí)品价格(gé)同比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前值下(xià)降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜(xiān)菜上市(shì)量(liàng)增加，鲜菜(cài)价格同环(huán)比大幅下降，环(huán)比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)继续下(xià)跌3.8%，降幅有所收(shōu)窄(zhǎi)。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上(shàng)涨0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品及服务(wù)、交(jiāo)通(tōng)和通(tōng)信同比(bǐ)涨(zhǎng)幅回落(luò)；衣着(zhe)、居住、教育(yù)文化和娱乐涨幅较上(shàng)月有所扩大；医疗保健持平(píng)，这反映的(de)是普通消(xiāo)费品的需求修复较弱(ruò)，而(ér)高端、偏服务项的(de)消费需求率先修复。

　　PPI同比继续大幅(fú)回落，主要受上(shàng)年同期基数较高影响，同时全球库存周期去(qù)化，制造(zào)业(yè)偏弱(ruò)。生(shēng)产资料价(jià)格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资(zī)料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和中(zhōng)游煤(méi)炭开采、石油和天然气开采、黑色金属(shǔ)采矿、石油、煤炭及其他(tā)燃(rán)料加工、黑色金属冶炼和压延加(jiā)工业(yè)均有(yǒu)较大(dà)拖(tuō)累，电力(lì)、热力的生(shēng)产和供应(yīng)业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)。

　　通胀连续(xù)两个(gè)月处在(zài)低(dī)位，我们认为(wèi)这反映(yìng)的是(shì)内生修复动力较弱(ruò)。季(jì)节性(xìng)因素(sù)以及(jí)产业周期带来的食品价(jià)格下跌和(hé)生(shēng)产资料价格(gé)下跌(diē)，带(dài)动CPI同比放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下半年(nián)基数下降，经济逐步修复，通(tōng)胀(zhàng)有望回升，但我(wǒ)们认为(wèi)通胀短期内也较难(nán)回(huí)到1%水平之上(shàng)，投资均不需要(yào)过度考虑“通缩(suō)”和“通胀(zhàng)”问题。短期(qī)来看(kàn)，物价(jià)回落有助于企(qǐ)业(yè)刚性成本下(xià)降，修复盈(yíng)利(lì)能力(lì)，关(guān)注通(tōng)胀的修复更多反映的是需求修复的幅(fú)度。

　　三、下一步的策略：反弹概(gài)率大，要保持交易的灵活(huó)性(xìng)

　　从上述基(jī)本面(miàn)的分析出发(fā)，我(wǒ)们(men)仍然维持(chí)“市场(chǎng)乱战，均衡且脆弱的(de)交易机会(huì)”的判(pàn)断。从(cóng)技(jì)术面看，当(dāng)前权益(yì)市场的买入(rù)理由是大盘指数再度(dù)接近(jìn)前期低位，这为我(wǒ)们提供了布(bù)局机会，交(jiāo)易(yì)的反弹概(gài)率在加大。从策略角度看，投资者需(xū)要高度重视(shì)交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势(shì)、结构与节(jié)奏，反弹(dàn)带来(lái)的是节奏的变化，不是趋势和(hé)结构的变化。

　　哪些板(bǎn)块反弹(dàn)机(jī)会较大(dà)呢(ne)？创金合信基(jī)金宏观策略配置(zhì)团(tuán)队观察(chá)各(gè)家分析师对申(shēn)万各行业(yè)2023年归母净利(lì)润的预测，可(kě)以(yǐ)作为参考(kǎo)。如果让反弹更扎(zhā)实一些，预期业(yè)绩(jì)变化是(shì)一个相(xiāng)对可靠的数(shù)据(jù)。

　　环比上(shàng)周(zhōu)来看，市场对公(gōng)用事业、石油石化、房地(dì)产等行业基本面较为乐(lè)观，预计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本(běn)面预期有所调整，预计2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观(guān)策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博(bó)士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观(guān)经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务(wù)领域(yù)经验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经(jīng)济(jì)看作(zuò)一(yī)份(fèn)资产，通过资本(běn)资产定价的方式来确(què)定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金(jīn)合信基金经理(lǐ)、首(shǒu)席(xí)宏(hóng)观分析师(shī)，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大(dà)类资产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学士(shì)，上海(hǎi)财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济(jì)学博士后，学(xué)术论(lùn)文多发(fā)表于国际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：河南钢构网--首页(钢结构、彩钢、活动房等等。河南钢构网是河南省最大的钢结构网站，为河南地市各钢结构公司提供产品信息、供求信息、人才信息，网址：http://www.hnganggou.com ) 王宝强身价多少亿，马蓉分了王宝强多少家产