文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系(xì)人孙永乐(lè)

　　4月居民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民部门积攒了一(yī)大(dà)笔超额(é)储蓄。今年(nián)这笔(bǐ)超额储蓄能否顺(shùn)利释放对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要(yào)。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比(bǐ)多(duō)减是不是(shì)超额(é)储蓄释(shì)放的开(kāi)始？二是这(zhè)一趋势(shì)能否延(yán)续？

　　对上述(shù)问题(tí)的回(huí)答(dá)取决于存款会受到哪些因素的影响(xiǎng)。一般影响(xiǎng)居民存款(kuǎn)的主要(yào)有(yǒu)这么几(jǐ)种行为(wèi)：可支配收入、消费支(zhī)出(chū)、金融资产相关收支和(hé)房地产相关收支。

　　收(shōu)入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动存款增加(jiā)；反之，收入减少、消(xiāo)费增加、认购金融(róng)资产、购(gòu)房增加、提前还贷等(děng)则会带动存(cún)款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万(wàn)亿是(shì)居民少消费(fèi)、少(shǎo)投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资、购房等下(xià)滑幅(fú)度更(gèng)大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季(jì)度(dù)居(jū)民存款同(tóng)比多增2.1万亿(yì)则是收入修复和(hé)理财存款化(huà)的(de)结果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支(zhī)配(pèi)收入同比增长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受银行(xíng)办理速(sù)度(dù)放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷(dài)款支持(chí)证券）条件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前(qián)还款对存款的拖累相比于去年末略(lüè)有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购(gòu)房行为(wèi)修复(fù)，其对存款的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支出同(tóng)比(bǐ)多增1575亿元(yuán)。但(dàn)因(yīn)为支撑因素的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存(cún)款继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最核心(xīn)的不同(tóng)在(zài)于理财市场(chǎng)的(de)变(biàn)化(huà)。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可能的原因(yīn)一是居民(mín)存款理财(cái)化；二是提(tí)前还贷(dài)规模增加。因(yīn)为居民收入和消费(fèi)数据不足，暂时无(wú)法判断消(xiāo)费和收入(rù)在4月(yuè)对(duì)存款的影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的(de)核心原因，4月理财存量(liàng)规模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结(jié)束了自去年(nián)10月以来的(de)下(xià)行趋(qū)势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收(shōu)益回升和存款利率下滑共(gòng)同作(zuò)用的结果。受益于(yú)债(zhài)券市场走(zǒu)强(qiáng)，今年理财市场表现逐(zhú)步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单位(wèi)破净率从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率(lǜ)，存(cún)款对居民(mín)的吸引力逐(zhú)渐减(jiǎn)弱(ruò)，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随(suí)着破净率进(jìn)一步回(huí)落，居(jū)民还(hái)在继续(xù)增配理(lǐ)财产品，存款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷(dài)规模扩大是(shì)存款(kuǎn)下滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月早偿(cháng)率(lǜ)月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因为首套(tào)房利率还在下降，居(jū)民(mín)提(tí)前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首(shǒu)套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回(huí)落1个BP。二是(shì)政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月份部分积压的还贷业(yè)务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还贷规(guī)模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说(shuō)，随着理财市场好(hǎo)转，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少投资、少(shǎo)买房等积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财(cái)市(shì)场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成为(wèi)超额(é)存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平未见明显(xiǎn)改(gǎi)善或部(bù)分表明当(dāng)下居民消费意愿(yuàn)依旧偏弱(ruò)，考虑到超(chāo)额储(chǔ)蓄的持(chí)有分化且并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需(xū)求(qiú)逐渐释放(fàng)，房地(dì)产销售目(mù)前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭利率存(cún)在明(míng)显(xiǎn)利差，居民提(tí)前(qián)还贷行为或将延续(xù)。从这个角度(dù)来看，主要因为(wèi)少买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环境好转和(hé)存款(kuǎn)利率下滑的背景下或(huò)将继续回流(liú)到理(lǐ)财市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来(lái)进(jìn)行估算(suàn)

　　2早偿率是(shì)指在(zài)个(gè)人住房抵(dǐ)押贷款中(zhōng)债(zhài)务人提前偿付(fù)的金(jīn)额在资产池未偿本金余额的(de)占(zhàn)比

　　风险提(tí)示(shì)

　　地产销售(shòu)变动超预期，超额储蓄释(shì)放弱(ruò)于预期，理财市场(chǎng)波(bō)动加大

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