5月13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题(tí)基金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆(duī)上报(bào)的央国企(qǐ)基金在(zài)排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发(fā)行整(zhěng)体平(píng)淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者提供(gōng)更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业(yè)高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源(yuán)等(děng)前(qián)期热门赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特估(gū)是(shì)过去5年(nián)10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年抓住(zhù)这波中特(tè)估(gū)的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的主题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在主题(tí)性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计(jì)对国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国(guó)企的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提(tí)前(qián)进行布局，比如医(yī)药(yào)和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔(tī)除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大(dà)投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经(jīng)营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是(shì)简单套(tào)用(yòng)国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直(zhí)在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直(zhí)非常关(guān)注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需(xū)要(yào)学习领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的(de)估(gū)值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的(de)需要。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重要，投资(zī)者的(de)认可(kě)和实施(shī)是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期(qī)价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市(shì)场化认可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不(bù)可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承担社会价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重视稳(wěn)定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业内在价值(zhí)的(de)积极(jí)作用，这样有利于(yú)提(tí)高估值定价模型的(de)科学(xué)性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费(fèi)投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思维(wéi)、估(gū)值结(jié)论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地适应中国的(de)市(shì)场和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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