金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国(guó)资(zī)委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的(de)偿(cháng)债(zhài)能力已(yǐ)经(jīng)越(yuè)来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李迅雷发文(wén)称，地方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等(děng)在(zài)内的机构投(tóu)资者是地方(fāng)债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中心提出，“化债工作(zuò)推(tuī)进(jìn)异常(cháng)艰难(nán)，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来，在土地(dì)财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题(tí)又(yòu)凸显出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高的(de)前(qián)提下，我国(guó)地方政府(fǔ)的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府的(de)发(fā)债规(guī)模(mó)，为地方(fāng)经济(jì)减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与(yǔ)政府(fǔ)部(bù)门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的(de)低息资金(jīn)来降低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议，中央政策上支(zhī)持地方政府(fǔ)通过出让国有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他表示(shì)这(zhè)类(lèi)典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷(léi)金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平台成为地方(fāng)债(zhài)务主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是(shì)指城投企业公(gōng)开发(fā)行的(de)公司债券和(hé)中期票据。按(àn)照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融资(zī)机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际(jì)上市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下(xià)设的投(tóu)融资机构，很难完全独立成为与政府无关(guān)的纯市(shì)场化(huà)的企业。城投的债务主要包括向银行借款和(hé)发行(xíng)债券融(róng)资(zī)这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前(qián)一种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额(é)估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台(tái)实际上已经成(chéng)为地方(fāng)债务的主要体现形式，规模明(míng)显超过地方(fāng)政府的(de)一(yī)般债和专项(xiàng)债之和(hé)。城投平台中，如今，城(chéng)投平(píng)台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说明城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背书(shū)的高等级信用债。但(dàn)是，城投(tóu)平台的非标违约(yuē)情况时有发(fā)生，银行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷方(fāng)嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di式的(de)也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城(chéng)投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市(shì)场(chǎng)对(duì)地方政府债务增长和财政收入增速下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西(xī)部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部发(fā)达省(shěng)市。2022年(nián)13个省(shěng)土地(dì)出让金对政府债务(wù)利息覆(fù)盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河(hé)南省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市场都造成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分(fēn)层现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和(hé)天津(jīn)等近几年融(róng)资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅(fú)相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年以(yǐ)来城(chéng)投债加权平均票面利(lì)率(lǜ)降幅也明(míng)显不如全(quán)国(guó)。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应(yīng)该确保城(chéng)投债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而会恶化区域信用环(huán)境(jìng)，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域(yù)经济(jì)发展的角度看，政(zhèng)府部门(mén)仍(réng)需要持续举债(zhài)来实(shí)现(xiàn)经济平稳增(zēng)长，需要保持政(zhèng)府信(xìn)用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大力度(dù)支持地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫(pò)切需要(yào)增强城投债权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保城投(tóu)债不违约(yuē)，这就意味(wèi)着城投(tóu)公(gōng)司能(néng)够具备(bèi)低(dī)成(chéng)本的借(jiè)新(xīn)还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di味着对地(dì)方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公司的借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银(yín)行或商业(yè)银行的低息资金来(lái)降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出(chū)让国有资产来偿债(zhài)方(fāng)面，也(yě)希(xī)望中央(yāng)给予(yǔ)政策上的(de)支持(chí)。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届全国委员会(huì)第五次(cì)会议第00503号提(tí)案(àn)的答复(fù)中表示(shì)，将适(shì)时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权(quán)益份额规范化退出的有效(xiào)方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收(shōu)入(rù)偿还(hái)债务，典(diǎn)型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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