来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出行需(xū)求(qiú)释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被动去库(kù)。从景气度边际表现看(kàn)，下(xià)游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推(tuī)动下一阶段国(guó)内经济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服(fú)务(wù)业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业景气度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度普遍(biàn)回(huí)暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造行业景气(qì)度较(jiào)高，部(bù)分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利驱动。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前(qián)期(qī)积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内复工(gōng)复产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未来(lái)海外总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民(mín)收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平，同时(shí)信(xìn)贷数据(jù)指向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费(fèi)回(huí)暖的(de)确定性进一(yī)步增强。预计交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持(chí)续(xù)修复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)可选消费也(yě)有望进一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出(chū)口优势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业(yè)盈(yíng)利有(yǒu)望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复，企业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步(bù)转向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望改善(shàn)，推(tuī)动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持(chí)高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度(dù)不及预期(qī)；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费(fèi)降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经(jīng)济(jì)转向高质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业(yè)分化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从行(xíng)业层面，观测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现来(lái)看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通(tōng)运输(shū)业(yè)、房(fáng)地(dì)产业(yè)景气度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资疲弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各(gè)年份(fèn)的(de)复合增速，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第一产(chǎn)业增加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年(nián)增速，与(yǔ)近年来加(jiā)快(kuài)建设农业强国，推进农(nóng)业农村(cūn)现代化(huà)的目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季度(dù)第二产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业(yè)迎来(lái)较快复苏(sū)，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季(jì)度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度(dù)明(míng)显回落，增加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年(nián)一季(jì)度第三产业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其中(zhōng)，受益(yì)于(yú)居民出行活动恢(huī)复，交通运(yùn)输(shū)、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值(zhí)增速明显提(tí)升，自(zì)去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来的平(píng)均(jūn)增速，但绝对水平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢(huī)复较(jiào)慢。而(ér)受益于新房和(hé)二(èr)手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今年一(yī)季(jì)度(dù)房(fáng)地产(chǎn)业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复苏(sū)分化，中下游改善幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行业工业(yè)品价(jià)格增速）分别作为供需的衡量指(zhǐ)标(biāo)。主要选取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以(yǐ)来的月度数据(jù)，首先将各行业增加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年(nián)为基(jī)期的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年(nián)3月，每(měi)月(yuè)的增加(jiā)值增速(sù)和(hé)PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平(píng)，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数(shù)水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现普遍(biàn)回暖，多数(shù)从(cóng)去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从(cóng)行业景气(qì)度(dù)边际改(gǎi)善情(qíng)况(kuàng)来看，下游(yóu)消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上(shàng)游原材料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业(yè)步入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今(jīn)年(nián)3月，与居(jū)民(mín)外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教娱乐(lè)的量价分位(wèi)数(shù)水平均处在高景气(qì)度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的(de)特征；食(shí)品制造景(jǐng)气(qì)度有所回落，农副加工行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而随着(zhe)防疫需(xū)求的降温(wēn)，医(yī)药(yào)制造业景(jǐng)气度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业(yè)行业景气度(dù)居中，均表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分行(xíng)业(yè)仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增(zēng)加(jiā)值增速改(gǎi)善幅度最(zuì)大，受益于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设(shè)备(bèi)，与房地产新开(kāi)工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费(fèi)电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍受(shòu)制于价格下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行业生产(chǎn)端改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全球大(dà)宗商品(pǐn)下行(xíng)周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气(qì)度提升，但(dàn)由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来行(xíng)业产能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比(bǐ)处在(zài)2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是(shì)推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的(de)主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内复(fù)工复产(chǎn)加快(kuài)推进，保证供给端(duān)的快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费意愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的确(què)定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居(jū)民收入增速提升，消费倾向(xiàng)开始(shǐ)回(huí)升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的5.6％，居民(mín)人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同(tóng)期的65.2％仍有一定(dìng)差距(jù)。未(wèi)来随着(zhe)服务业(yè)恢复持续(xù)向好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复，进一(yī)步提振(zhèn)居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居(jū)民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消费和投资(zī)信心正(zhèng)在(zài)筑底(dǐ)。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数据看，3月(yuè)居民新增存款同比增量(liàng)降至215个工作日是多长时间 15个工作日包括周六周日吗051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月(yuè)居民部(bù)门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门新增净(jìng)融资连续2个月(yuè)维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷(juǎn)调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增(zēng)强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内(nèi)出口(kǒu)数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产加(jiā)快(kuài)推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强。今年(nián)在海(hǎi)外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落(luò)背景(jǐng)下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望(wàng)维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和(hé)库存高位，对(duì)制造业投资扩产造成一定压(yā)力。但(dàn)随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复。目(mù)前看，电(diàn)气(qì)机(jī)械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设(shè)备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各(gè)国国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)上(shàng)行。本周(zhōu)（截(jié)至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利(lì)差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差(chà)较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化，大(dà)宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股(gǔ)市涨跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌，标普(pǔ)500、道琼斯(sī)工业指数、纳斯达克指数(shù)分(fēn)别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显示近几(jǐ)周美(měi)国经(jīng)济增长(zhǎng)陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷(dài)渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美(měi)国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体物价水平温和(hé)上升，但价(jià)格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要进一步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储(chǔ)将(jiāng)需要在一段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年(nián)货币政策(cè)将需(xū)要进一步进(jìn)入限(xiàn)制性(xìng)区域(yù)，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币政策会议纪(jì)要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲央行(xíng)会(huì)议纪(jì)要显示(shì)，货币(bì)政(zhèng)策在降低通胀方面仍有一(yī)段路要走(zǒu)，一(yī)些委(wěi)员认为整体而言通(tōng)胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被视(shì)为(wèi)经(jīng)济和通胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的来源。然而除非(fēi)形(xíng)势(shì)显(xiǎn)著恶化(huà)，否则金融市场的紧张局(jú)势(shì)不太可能从根本上(shàng)改变(biàn)欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美国“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会和(hé)欧洲议(yì)会通过了一项临时(shí)政治协(xié)议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的(de)半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施(shī)。白宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈判；众议(yì)院(yuàn)共和党希望(wàng)提高债务上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回未(wèi)使用的防疫资金用于日(rì)常开(kāi)支(zhī)；法案将减少对国(guó)税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系(xì)发表讲话，表明(míng)美国无意与中国(guó)脱(tuō)钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建(jiàn)设性和公(gōng)平的(de)经济关(guān)系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关(guān)系为代价。在(zài)国(guó)际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论棘(jí)手问题(tí)”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题的新(xīn)兴市(shì)场(chǎng)和发展中国家(jiā)等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以(yǐ)来(lái)，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南(nán)各(gè)区价(jià)格指(zhǐ)数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库(kù)存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商(shāng)品房(fáng)成交面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面积(jī)同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格(gé)下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销(xiāo)量同(tóng)比增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量(liàng)同(tóng)比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末(mò)上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委(wěi)强调提振消费持续回(huí)升的动力(lì)；国资(zī)委(wěi)强调着力发展战略性(xìng)新兴产(chǎn)业

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻(wén)发布会，强调要提振消费持续(xù)回(huí)升的(de)动力(lì)。接(jiē)下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是(shì)，研究起草关于恢复和扩大(dà)消费的(de)政策文件，围(wéi)绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气(qì)稳定汽车消费(fèi)，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同(tóng)有关方(fāng)面优化就业、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条良性(xìng)循(xún)环促进机制；四是，研(yán)究制定关于营造放心消(xiāo)费环境的(de)政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调(diào)推动国资央企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略(lüè)性新兴产(chǎn)业(yè)。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中国式现代化(huà)新征(zhēng)程中走在前列，着力(lì)提升科技自立自强水平，提升自主创新能力；着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经济特(tè)别是战略性新兴产(chǎn)业，加快(kuài)推(tuī)进现代化产业(yè)体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信(xìn)部(bù)举办发(fā)布会介绍一季度(dù)工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步将(jiāng)制定实施(shī)重(zhòng)点行业稳(wěn)增长(zhǎng)的(de)工(gōng)作方案。一是营造良好(hǎo)产业发展环境，落实(shí)落细稳增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出(chū)口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸企(qǐ)业的15个工作日是多长时间 15个工作日包括周六周日吗(de)支持力度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢(huī)复，以高(gāo)质量供(gōng)给促进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加(jiā)快战略性新(xīn)兴产业的创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日(rì)历(lì)

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期(qī)；海外需(xū)求超(chāo)预期回(huí)落(luò)。

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