“现在(zài)的房地产很难再(zài)出现(xiàn)像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经济(jì)学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最底(dǐ)部，而(ér)且(qiě)是反复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参考

　　那(nà)么如(rú)何寻(xún)找(zhǎo)房地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地(dì)产赛道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半(bàn)天(tiān)，标的(de)公司(sī)出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过(guò)红(hóng)线的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关(guān)注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷(dài)款的(de)，房企的(de)主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售(shòu)情(qíng)况相较一般。再关注一(yī)下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营(yíng)房企(qǐ)相(xiāng)对比较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了一(yī)个(gè)很明显的(de)分化，无(wú)论是在销售，还是融资等各(gè)个方面(miàn)都非常明(míng)显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房(fáng)企在(zài)资(zī)本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地产行业(yè)内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会(huì)特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是(shì)行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业内最低的(de)；这些都是(shì)我们看重的(de)一家房企(qǐ)的综合(hé)成本(běn)。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投控(kòng)股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即(jí)便是(shì)有着较稳健特色的(de)国央企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对(duì)房企而(ér)言，扩张速(sù)度的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了(le)，其开始在一线城市(shì)进行大(dà)举拿地，净负债率也由(yóu)此前的(de)33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时(shí)，该房企新购(gòu)入地块也实现了快(kuài)速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计(jì)今年会有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多(duō)弹药23岁属什么生肖(yào)，去(qù)年(nián)拿(ná)地超1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在(zài)一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另(lìng)一(yī)方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩(kuò)张速度(dù)让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到(dào)机会时要(yào)出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进(jìn)？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的(de)净(jìng)负债率水平，在(zài)我看来，这个比例(lì)如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这(zhè)一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速度并(bìng)没(méi)有那么(me)快，所(suǒ)以要规(guī)避(bì)公司(sī)净负(fù)债率提高(gāo)到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企梳理发(fā)现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比的(de)是，华润置地(dì)、中国海外发(fā)展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房企在(zài)践(jiàn)行(xíng)较积极的(de)拿地(dì)策略(lüè)的同时，也(yě)较(jiào)好地(dì)控制了(le)公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上(shàng)，他(tā)们是以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资成本更低(dī)，融资渠道也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营房(fáng)企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民营(yíng)企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同样(yàng)受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团的十大(dà)流通股东中(zhōng)新进(jìn)了“中国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产品合(hé)计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约(yuē)占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的基本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产(chǎn)市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的(de)滨江集团仍(réng)是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来(lái)，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股价(jià)表(biǎo)现等(děng)多(duō)维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián23岁属什么生肖)期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭州(zhōu)的(de)战略布局关(guān)系密(mì)切。根据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团(tuán)有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土储补充同样较为积极23岁属什么生肖，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在(zài)杭州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第(dì)一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州的较突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨(bīn)江集团(tuán)的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注(zhù)意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来(lái)多家(jiā)机构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量(liàng)赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业(yè)链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服(fú)务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊(kān)》的(de)采访(fǎng)，房地产开发环节与上(shàng)游材(cái)料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产产业(yè)链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看(kàn)好，因(yīn)为居民(mín)保有(yǒu)的(de)住(zhù)房规模越来越大，随着时(shí)间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新(xīn)房(fáng)销售见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关的(de)行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下(xià)游细(xì)分中相关赛道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的(de)公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在(zài)月线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥(yōng)有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度(dù)报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于上市(shì)公司(sī)股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基(jī)金重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧(ōu)价值发(fā)现、中欧(ōu)潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金(jīn)都是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链股票还有(yǒu)金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经风(fēng)光一(yī)时的家居板块也(yě)因疫情、消费复苏进(jìn)程(chéng)缓慢(màn)等多因素(sù)一度沉寂，不过(guò)好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦(bāng)家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论是营收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经理罗洋(yáng)慧(huì)眼(yǎn)独(dú)具，一(yī)季报中他管理的(de)广发策(cè)略优选和广发安宏回报(bào)均增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的(de)是，他似乎对于定制家(jiā)居(jū)类标的情(qíng)有独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外(wài)，下游(yóu)的物(wù)业股(gǔ)也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐(lài)，不过这(zhè)类(lèi)标的大多在香港上市，如何(hé)选择(zé)成为(wèi)难题。对此(cǐ)，前(qián)述上(shàng)海公募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是(shì)一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还(hái)是(shì)希望挣的是(shì)市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年(nián)到期(qī)的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员成(chéng)本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能在(zài)业(yè)内做到到期之(zhī)后(hòu)提价(jià)率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位(wèi)和比较好的(de)服务是(shì)有关系(xì)的。”他进(jìn)一步强调(diào)。

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