来(lái)源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内经(jīng)济回(huí)暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫后复苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行需求(qiú)释放催化下游(yóu)消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度(dù)的(de)“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或(huò)从主动(dòng)去库转向(xiàng)被动去(qù)库。从景气(qì)度(dù)边际(jì)表现看，下游消费制造(zào)>；中游装备制造>；上游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一(yī)定差距(jù)。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲式修(xiū)复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级将成(chéng)为(wèi)推动下一阶段国内经济复(fù)苏的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通运(yùn)输、房地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快(kuài)速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资(zī)疲(pí)弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度(dù)普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具制造行业景气度较(jiào)高(gāo)，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，电气(qì)机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅度(dù)最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍然(rán)受到价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济(jì)复苏(sū)主要受益(yì)于疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复(fù)工复产(chǎn)加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复，消费倾向明显回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同时信(xìn)贷(dài)数据指向居民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来(lái)消费回(huí)暖的确(què)定性(xìng)进一步(bù)增强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出行及地(dì)产后(hòu)周期(qī)相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费也(yě)有望(wàng)进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步(bù)转向被动(dòng)去(qù)库、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投资(zī)需求有望(wàng)改善，推动中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预期(qī)回(huí)落。

　　一(yī)、节后(hòu)消费(fèi)降温(wēn)，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业(yè)是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏(sū)背景(jǐng)下(xià)，国内经济(jì)企稳回(huí)升(shēng)。但不同于(yú)海外国家疫后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮国内(nèi)疫后复苏(sū)发(fā)生在外需回落、国内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中(zhōng)，因此驱动疫后(hòu)经(jīng)济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因(yīn)此，我们(men)重点(diǎn)从行业层(céng)面，观测当前各(gè)行(xíng)业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运输业、房地产业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计(jì)算各年(nián)份的复合增速，观察各行业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一(yī)季(jì)度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年全(quán)年增(zēng)速，与近(jìn)年来加(jiā)快建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农(nóng)村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一(yī)季度第二产(chǎn)业增加值增速(sù)升至5.4％，高于(yú)去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复苏(sū)，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱、居(jū)民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度(dù)明显回落(luò)，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房(fáng)地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季(jì)度(dù)第三(sān)产业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在(zài)产出(chū)缺口。其中，受益于(yú)居民(mín)出行(xíng)活动恢(huī)复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值增速明(míng)显提升，自去年(nián)四季度(dù)的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一(yī)季度房(fáng)地产业(yè)增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下(xià)游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡(héng)量(liàng)指标(biāo)。主要选取28个主要行业自2019年(nián)以来的月(yuè)度数据，首先将(jiāng)各(gè)行业增加(jiā)值增速调整为以2019年(nián)为基期(qī)的复(fù)合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行(xíng)业景气度出(chū)现普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束(shù)。从行(xíng)业景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量(liàng)价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量(liàng)价(jià)分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造(zào)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制(zhì)造行(xíng)业(yè)表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格(gé)下跌主要与(yǔ)高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防(fáng)疫需求的降温(wēn)，医(yī)药制造业景气度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面(miàn)，也(yě)与年初外需表现好于(yú)内需，部分(fēn)行业仍在去(qù)库进(jìn)程有关(guān)。其中(zhōng)，电(diàn)气机械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备工(gōng)业增加值增速改善幅(fú)度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出(chū)口优势带来的韧(rèn)性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金(jīn)属制品，改(gǎi)善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电子设备，与(yǔ)房地产新开工强度(dù)较(jiào)弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大(dà)宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化链条(tiáo)行(xíng)业生(shēng)产水平普遍回(huí)暖，但分位数水平(píng)仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解(jiě)，产品价格相(xiāng选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好)较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处(chù)在高位(wèi)，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价(jià)格水平(píng)同步回(huí)落(luò)。这与去(qù)年以来(lái)行业产能(néng)持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产(chǎn)成(chéng)品库存(cún)同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利(lì)。一(yī)方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的(de)购房(fáng)、服务性需求得以释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供(gōng)给端的快(kuài)速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转弱，随(suí)着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和(hé)消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确(què)定性进一(yī)步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及(jí)家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居(jū)民(mín)收入和消费数据(jù)看，居民收(shōu)入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今(jīn)年(nián)一季度，全(quán)国居民人均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业恢复(fù)持续向好(hǎo)，有望带动相关就(jiù)业岗位加快恢(huī)复，进(jìn)一步提(tí)振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数(shù)据看(kàn)，居(jū)民储蓄意(yì)愿(yuàn)有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投(tóu)资(zī)信(xìn)心正(zhèng)在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头缓和(hé)。从存款数(shù)据看，3月居民(mín)新增存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)均值(zhí)，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从(cóng)贷(dài)款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增(zēng)净(jìng)融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多(duō)增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民(mín)部门(mén)新增净(jìng)融资连续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期(qī)可(kě)能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第一(yī)季(jì)度城(chéng)镇(zhèn)储户问卷调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更多消费”和(hé)“更(gèng)多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于(yú)上(shàng)季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿(yuàn)降(jiàng)低、消费(fèi)和投(tóu)资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及(jí)相关行业设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与欧美供需缺(quē)口短期走阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利(lì)持续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强。今年在海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位(wèi)，对制造业投(tóu)资扩产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳(wěn)步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业去库进程已(yǐ)进(jìn)入(rù)下半场，今年1-2月专(zhuān)用设(shè)备、通用设备(bèi)产成(chéng)品库(kù)存增速呈(chéng)现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从主动去(qù)库逐步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各(gè)国国债收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国(guó)债收(shōu)益率上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益(yì)率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差(chà)收窄。本周美(měi)国10年(nián)期和2年期(qī)国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企业期权(quán)调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债(zhài)期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国(guó)综合(hé)指数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价(jià)格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息(xī)步伐(fá)或(huò)将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国(guó)经济(jì)增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和招(zhāo)聘活动放(fàng)缓(huǎn)，信(xìn)贷渠(qú)道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国(guó)总体经(jīng)济活动几乎没有变化(huà)，几个辖(xiá)区(qū)指出(chū)在不确定性增加和对流动性(xìng)的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近期(qī)美(měi)国总体(tǐ)物(wù)价水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步(bù)伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要进一(yī)步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加(jiā)息(xī)结束后美联储将需要(yào)在(zài)一段时间内(nèi)维持利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯(sī)特表示，预(yù)计今年货币(bì)政策将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经(jīng)济(jì)和金融(róng)形势的(de)发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多数委员同(tóng)意(yì)将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币(bì)政策在降(jiàng)低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些(xiē)委(wěi)员认为整体而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市(shì)场(chǎng)紧张局(jú)势被(bèi)视为经济和通胀前景重大不确(què)定性的(de)来(lái)源(yuán)。然而(ér)除非形势显著(zhù)恶(è)化(huà)，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美(měi)财(cái)长耶伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和(hé)欧洲议会通过(guò)了一项临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致。法案(àn)目标(biāo)是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球半导体制造(zào)市(shì)场(chǎng)的(de)份额从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与(yǔ)美国和(hé)亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推(tuī)出一(yī)份债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈(tán)判；众议院(yuàn)共和(hé)党(dǎng)希望(wàng)提高债(zhài)务(wù)上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一份债务上(shàng)限相(xiāng)关立法措施；债务法案(àn)将设(shè)法收回未使用的防疫(yì)资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少(shǎo)对国(guó)税局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政部长耶伦就(jiù)中(zhōng)美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力都将(jiāng)是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即(jí)使以牺牲中美关系为代价(jià)。在国(guó)际关系中，耶伦表(biǎo)示(shì)美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘(jí)手问(wèn)题”，比如帮助面(miàn)临债务问题(tí)的新兴(xīng)市场(chǎng)和(hé)发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环(huán)比由负(fù)转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格环(huán)比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度(dù)均(jūn)价(jià)为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西北以及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三(sān)线城市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比(bǐ)增(zēng)速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，猪肉(ròu)价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车日(rì)均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化(huà)，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行

　　货(huò)币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力发(fā)展战略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发(fā)布会，强调要(yào)提振消费持续回升的动力(l选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好ì)。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点(diǎn)领域；二(èr)是，下(xià)大力气(qì)稳定汽(qì)车消(xiāo)费(fèi)，大力推动新(xīn)能源(yuán)汽车下乡；三是，会(huì)同(tóng)有关方(fāng)面优(yōu)化(huà)就业、收入分(fēn)配和消费全链条(tiáo)良(liáng)性循(xún)环促进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消费(fèi)环(huán)境的(de)政策文件。

　　4月19日(rì)，国资(zī)委党(dǎng)委(wěi)召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动国资(zī)央(yāng)企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走在前(qián)列(liè)，着力(lì)提(tí)升科技自立自强水平，提升(shēng)自主创(chuàng)新能力；着力(lì)发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战略(lüè)性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产业(yè)体系(xì)建设；抓好新一轮(lún)国企(qǐ)改革深(shēn)化提升(shēng)行动组织(zhī)实(shí)施(shī)，高水平参(cān)与(yǔ)共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会(huì)介绍一季度(dù)工业(yè)和信息化发展状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一(yī)步将制定实(shí)施重点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一是营(yíng)造(zào)良好产业发展(zhǎn)环境，落(luò)实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政(zhèng)策举措，抓实抓细部省协作(zuò)、部(bù)门协同；二是(shì)推动出(chū)口保稳提质，加大(dà)对(duì)制造业(yè)外贸企业的支持力(lì)度(dù)，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策(cè)举措(cuò)；三(sān)是促(cù)进内需加快恢(huī)复(fù)，以高质(zhì)量供给促进(jìn)消费；四(sì)是(shì)持续增强发展动(dòng)能，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度(dù)不及预期；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

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