来(lái)源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后(hòu)复苏(sū)红利(lì)驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放催(cuī)化下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度(dù)的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或(huò)从主动去库转向被动去(qù)库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业(yè)中，交通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下(xià)活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前(qián)看(kàn)，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲式(shì)修(xiū)复放(fàng)缓、海外总需求回(huí)落预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落，与年初出(chū)口数(shù)据(jù)好(hǎo)转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库(kù)进程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关的(de)酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱(yú)、烟草、家具(jù)制造(zào)行业(yè)景气度较高(gāo)，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度(dù)改(gǎi)善幅(fú)度最弱，由于行业库存(cún)水平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍然(rán)受到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益(yì)于疫后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类消(xiāo)费快速(sù)复(fù)苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务消费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生(shēng)产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱(qū你有一双会说话的眼睛什么歌曲 你有一双会说话的眼睛是谁唱的)动国内(nèi)经(jīng)济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上(shàng)修复，消(xiāo)费倾向明显回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望(wàng)持续(xù)修复，家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行(xíng)及(jí)地产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增强(qiáng)，有望维持出口韧性(xìng)；随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造(zào)业(yè)企业盈利(lì)有望(wàng)向上修复，企业将从主动去库逐(zhú)步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预(yù)期(qī)回落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱(qū)动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下(xià)，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同于(yú)海外国家疫(yì)后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国内(nèi)经济转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的力(lì)量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此，我(wǒ)们(men)重点从行业层面，观(guān)测当(dāng)前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现(xiàn)来看，今年一季度制造业(yè)、交通运输业、房地产业(yè)景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与(yǔ)年(nián)初出口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算(suàn)各(gè)年(nián)份(fèn)的复(fù)合增速，观察各行业(yè)增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年全年增速，与(yǔ)近年来(lái)加快建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农(nóng)村现代化(huà)的目标有关。

　　今年一季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值(zhí)增速提升(shēng)至5.9％，高于(yú)去年四(sì)季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增速，与去年下半年(nián)之(zhī)后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明(míng)显回落，增(zēng)加值增速(sù)回落至1.9％，低于去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开(kāi)工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺口(kǒu)。其中，受益(yì)于居民出行(xíng)活动(dòng)恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政业增加值(zhí)增速明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于(yú)2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小幅(fú)回(huí)升，尽管高于疫情三(sān)年来(lái)的平均增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢(huī)复较慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气(qì)度的观测，我们采(cǎi)用量（各行业工业增加值(zhí)增(zēng)速）与(yǔ)价(jià)格（各行(xíng)业(yè)工业品价(jià)格(gé)增(zēng)速）分别作(zuò)为(wèi)供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的月度数(shù)据，首先(xiān)将各(gè)行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为基期的复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业景(jǐng)气度出现普遍回暖，多(duō)数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端(duān)修复好于需(xū)求(qiú)端，行业(yè)整体去库进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行业景气(qì)度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期相关的行业景气(qì)度最高，部分行业步入“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平均(jūn)处(chù)在(zài)高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行(xíng)业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升”的特(tè)征；食品制造景气度(dù)有所(suǒ)回落(luò)，农副(fù)加工(gōng)行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库(kù)存同比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上分(fēn)位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造业行(xíng)业(yè)景气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面与原材料(liào)成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与(yǔ)年初外需表现好于(yú)内需(xū)，部(bù)分行业(yè)仍在(zài)去库进程(chéng)有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输设(shè)备工(gōng)业增加值增(zēng)速改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势(shì)带来的韧性驱动；其(qí)次(cì)是汽(qì)车制造、金属制(zhì)品，改善幅度(dù)最弱(ruò)的是(shì)通用设备、电子(zi)设备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业(yè)周期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍(réng)受(shòu)制于价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金属行(xíng)业(yè)生产端改善(shàn)幅(fú)度(dù)最(zuì)大，3月增加值(zhí)增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖，相(xiāng)关的黑(hēi)色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提升，但(dàn)由于库存水平偏高，价格(gé)仍处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利水平(píng)；石化链条行业生(shēng)产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏低(dī)区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相较(jiào)去(qù)年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采景气度(dù)仍处(chù)在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去年以来(lái)行业产能(néng)持续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复(fù)苏(sū)红利。一方面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后(hòu)，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进(jìn)，保证供(gōng)给(gěi)端的(de)快速恢复(fù)，是推动年初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释放效果转弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收(shōu)入提升和消(xiāo)费意愿改善，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居(jū)民(mín)收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开始回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速看，今年(nián)一季度，全国(guó)居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未(wèi)来随着服务业(yè)恢复持续(xù)向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费(fèi)意(yì)愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)信(xìn)心正在筑底(dǐ)。今(jīn)年以来(lái)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款数(shù)据看，3月居民(mín)新(xīn)增存款同(tóng)比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月(yuè)均同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)。从贷(dài)款数(shù)据看(kàn)，3月居民部门新增净融资(zī)同比多(duō)增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月(yuè)维持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年(nián)第一季(jì)度城镇储(chǔ)户问卷调查(chá)结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少3.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关行(xíng)业设备(bèi)投资更新，有望推动中游装备制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国(guó)内(nèi)复工(gōng)复(fù)产加快推进外(wài)，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释放，以及(jí)汽车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强(qiáng)。今年在海(hǎi)外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易(yì)往(wǎng)来加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品(pǐn)优势(shì)强化(huà)，有望维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存(cún)高位，对(duì)制造(zào)业投(tóu)资扩产造成一(yī)定(dìng)压力。但随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气机(jī)械等装备(bèi)制造业去库进程已进入(rù)下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专(zhuān)用设(shè)备、通用设(shè)备产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库(kù)，设备(bèi)投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债(zhài)收益(yì)率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年期国(guó)债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收(shōu)益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整利(lì)差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌(diē)分化，大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指数、纳斯达(dá)克(kè)指数(shù)分(fēn)别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合(hé)指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧加(jiā)息(xī)步(bù)伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公布，显示(shì)近几(jǐ)周美国(guó)经(jīng)济增长陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐皮(pí)书(shū)称，最近几周(zhōu)美国总体经(jīng)济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在不确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧(jù)之际(jì)，银(yín)行收紧了(le)贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美国总体(tǐ)物价水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放缓。

　　美联储官(guān)员表(biǎo)示为应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息步伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日(rì)，美(měi)联储哈克(kè)称，需要进(jìn)一步收紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀，加(jiā)息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要(yào)在一(yī)段时间内维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需(xū)要进一步(bù)进入限制(zhì)性区域，终端利(lì)率或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议纪(jì)要公(gōng)布，绝(jué)大(dà)多数(shù)委员(yuán)同意(yì)将利率(lǜ)上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧(ōu)洲央行(xíng)会(huì)议纪要显示，货(huò)币(bì)政策(cè)在降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路(lù)要(yào)走，一些委员认为(wèi)整体而言通胀风险(xiǎn)倾向(xiàng)于上行。金(jīn)融市场紧(jǐn)张局势被(bèi)视(shì)为经(jīng)济和通胀前(qián)景重大不(bù)确定性(xìng)的来源。然(rán)而(ér)除非形势(shì)显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不(bù)太可能从根本上改变(biàn)欧(ōu)洲央行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调美(měi)国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧洲议会通过了(le)一项临时政治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达(dá)成一致(zhì)。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半(bàn)导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体(tǐ)制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导(dǎo)体供(gōng)应(yīng)链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡(xī)表示，正在推(tuī)出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和(hé)党希望提(tí)高债务上限并削减支出(chū)；正在推出一(yī)份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫(yì)资金用于日(rì)常开(kāi)支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少(shǎo)对国(guó)税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色(sè)产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与中(zhōng)国(guó)脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的努力(lì)都将是“灾(zāi)难性的(de)”，美(měi)国寻求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性和(hé)公(gōng)平的(de)经济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国将(jiāng)坚定(dìng)地(dì)捍卫国(guó)家安全，即(jí)使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水(shuǐ)泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上(shàng)升(shēng)。4月以来，全国水泥价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华(huá)北(běi)、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库存同(tóng)比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地(dì)成交面积(jī)跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下(xià)跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价格(gé)环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量(liàng)同比增加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币(bì)市(shì)场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委(wěi)强调提振消费持续回升(shēng)的动力；国资(zī)委强调着力发展战略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展(zhǎn)改革(gé)委举行4月份新(xīn)闻(wén)发(fā)布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做(zuò)好(hǎo)四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消(xiāo)费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农(nóng)村(cūn)消费(fèi)等重点(diǎn)领域；二(èr)是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动(dòng)新能源汽(qì)车下乡；三是(shì)，会同有关方面优化就业、收入分配和(hé)消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研(yán)究制定关于营造(zào)放心(xīn)消费环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议(yì)，强调推动国资央企(qǐ)着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴(xīng)产(chǎn)业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着力(lì)提升科技自立自强水(shuǐ)平(píng)，提(tí)升自(zì)主创新能力；着力发展实体经济(jì)特(tè)别(bié)是战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进现(xiàn)代化(huà)产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企改(gǎi)革深化提升行(xíng)动组织(zhī)实施，高水平参(cān)与共建(jiàn)“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部(bù)举办发布(bù)会(huì)介绍一季(jì)度(dù)工业和信息化发展状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将制定(dìng)实施(shī)重点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的(de)工作(zuò)方案(àn)。一是营造良(liáng)好产(chǎn)业发展(zhǎn)环(huán)境(jìng)，落实落细稳增长政(zhèng)策(cè)举措(cuò)，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门协(xié)同(tóng)；二是推动出(chū)口保稳(wěn)提质，加大(dà)对制造业外贸(mào)企(qǐ)业的支持力度，配合有(yǒu)关(guān)部门落实好稳外(wài)贸(mào)政策举措(cuò)；三是促进内需加快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四(sì)是持续增强发展(zhǎn)动能，加快(kuài)战略性新(xīn)兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海外需(xū)求超预期回落。

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