《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实(shí)现财富(fù)管理(lǐ)升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博士），创(chuàng)金合信基金基(jī)金(jīn)经理

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上(shàng)期分享中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期的产业(yè)政策(cè)，基调是清晰的，但(dàn)那(nà)是诗和(hé)远方(fāng)，是战略性(xìng)的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢(huān)战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴菲特的老(lǎo)家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸(xī)引(yǐn)了全球(qiú)投资者的目光，投资(zī)者总希望可以从(cóng)中寻(xún)找到投资的秘诀，价值投资的道虽(suī)相同，但(dàn)法、术、器(qì)是各(gè)异的(de)。不仅如此，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数字技(jì)术的批判，很多与会者收(shōu)获的可(kě)能不是(shì)清晰的思路，而是在迷宫中又多(duō)走了(le)一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的(de)A股(gǔ)投资者也开(kāi)始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯(guàn)例(lì)，银行保险等利(lì)好(hǎo)兑(duì)现后往往是市场开(kāi)始调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历(lì)来是有季节(jié)性的，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基(jī)调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻。我们需(xū)要因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当(dāng)前的市场背景已(yǐ)经和之前有很大的不同。当前市场进(jìn)入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的(de)一(yī)个(gè)重要(yào)理由(yóu)是除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多重(zhòng)要问题很难用(yòng)清晰的(de)事(shì)实来验证。谨慎的投(tóu)资(zī)者往往是见好就收(shōu)或者谋定(dìng)而后动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述的猜(cāi)测。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前交(jiāo)易了政(zhèng)策的方向，而且今年国内的政策本身也(yě)不是大开大合。新出(chū)台的政策更多地乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗在(zài)落实上，较少新的(de)提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联(lián)储(chǔ)依然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和(hé)增长数据传(chuán)递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字经济和中特估依(yī)然既有政策、也有业(yè)绩或者有未来(lái)预期(qī)的业绩改善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极(jí)致，也是不争(zhēng)的事实。除了这两条主线外，金融(róng)、消费和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为(wèi)持续(xù)的(de)配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也决(jué)定了(le)反弹的脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第(dì)四(sì)，从交易(yì)行(xíng)为看，投资(zī)者并未形成一(yī)致(zhì)预期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段(duàn)性发(fā)挥(huī)了对盈(yíng)利现实的定价效率。具(jù)体表现为，业(yè)绩出(chū)现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此前(qián)也有一定表现(xiàn)。不过，随(suí)着业绩的公布反而出现了一定的(de)买预期卖现实的操(cāo)作。当然，相对而(ér)言市场也有定价效率不稳定的(de)一(yī)面，同样是业绩(jì)修复(fù)或有韧性(xìng)的(de)农林牧渔、新能源和消费板块(kuài)，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业(yè)盈(yíng)利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期(qī)市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏(fá)特别(bié)明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目(mù)前除(chú)了游戏(xì)、传(chuán)媒(méi)一枝独秀(xiù)外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性有所(suǒ)回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也(yě)较(jiào)低(dī)，因此在最(zuì)近市场调整的(de)时候整体(tǐ)表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我们看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分定价(jià)了一(yī)季报行(xíng)情，但核心问题在于(yú)当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈利(lì)很(hěn)难撑起A股系统性的行(xíng)情。所(suǒ)以，我们(men)看到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的(de)板块(kuài)，整体反(fǎn)弹的(de)幅(fú)度都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈利(lì)有一定的修复，而市场由于前(qián)期的悲观情绪(xù)尚未对其(qí)定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易(yì)机会(huì)。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明(míng)确的：政策关(guān)注产业升(shēng)级和人(rén)的问题

　　近期国内也(yě)处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财(cái)经委会(huì)议和国常会(huì)相继召开。决策(cè)层(céng)对(duì)于当前(qián)经济复苏动(dòng)力不足、复苏势(shì)头(tóu)不稳(wěn)的(de)问题，有着(zhe)清(qīng)醒的(de)认(rèn)识，短期的工作重(zhòng)点是恢复(fù)和(hé)扩(kuò)大需求，但(dàn)同时也明确不会再走老(lǎo)路——不会通过低(dī)水平的债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产业升级，推进(jìn)产业智能化、绿(lǜ)色(sè)化、融合化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合(hé)发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的一(yī)个新(xīn)提法是“坚持(chí)三(sān)次产(chǎn)业融合发展，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传统产业转型(xíng)升(shēng)级，不(bù)能当成(chéng)‘低端(duān)产业’简单退出”，这(zhè)个提法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间的(de)政(zhèng)策需要强调均衡(héng)性(xìng)和(hé)系统性，才(cái)能形成经济发展的合力。卡脖(bó)子(zi)的领域要(yào)重点支持和发展，但是(shì)经济的运行是一个完整的系统(tǒng)，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融(róng)支撑、高科技(jì)领域和低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物(wù)流(liú)-销售-服务(wù)等各方面(miàn)需(xū)要协(xié)调(diào)发展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需求(qiú)拉(lā)动起来。不能够孤(gū)立、片面地理解和执(zhí)行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下(xià)游需求也主(zhǔ)要来(lái)自(zì)消(xiāo)费电(diàn)子产品中的手机、汽车(chē)、智(zhì)能家居等等，没(méi)有需求的拉动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高质量(liàng)的人(rén)才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论(lùn)的一个重(zhòng)点是(shì)人，作为投资生产(chǎn)拉动(dòng)核心(xīn)的企(qǐ)业家、作为人力资源(yuán)重(zhòng)点的(de)人才、承载民(mín)族未来的新生人口、需(xū)要关注的老龄人(rén)口(kǒu)。当前中国(guó)的发(fā)展逐渐从资(zī)本(běn)和劳动(dòng)要(yào)素拉动转向人力资源(yuán)拉动，技术创新成为能否突破内外部约束的关键。技(jì)术(shù)创新能(néng)力取决于制度保障下的主观能(néng)动性(xìng)，在经历了过去几年(nián)的(de)非常态之后，在内外部不确定性的(de)制约(yuē)下，如何让当前每(měi)个(gè)主体充满信心、充满主(zhǔ)观(guān)能动性，是(shì)政(zhèng)策(cè)的重心。以人工智能为代(dài)表(biǎo)的数字经(jīng)济大发(fā)展，有可(kě)能能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中人(rén)力(lì)资源的差距，这(zhè)需(xū)要(yào)从一个(gè)更高的(de)角(jiǎo)度(dù)理解人工智(zhì)能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗渡仍从(cóng)容(róng)：乱(luàn)战之后的投资(zī)路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略僵持(chí)阶(jiē)段的乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的(de)反弹、经济复苏的(de)斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海(hǎi)外的潜在风(fēng)险到(dào)底有多大、美联储到底下一步面临的是什么样(yàng)的(de)经(jīng)济形势(shì)等，投资(zī)者(zhě)希望渐次判(pàn)断上述(shù)一系列的重要问(wèn)题(tí)的程度(dù)，并据此(cǐ)进(jìn)行布(bù)局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局的好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是收(shōu)获(huò)的阶段(duàn)。投(tóu)资者(zhě)需要多一点耐(nài)心(xīn)，风浪越大(dà)，下一(yī)次的(de)鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容(róng)”，这是(shì)我们从巴菲特历次股东大会上看到(dào)价(jià)值(zhí)投资者很(hěn)重要(yào)的一个(gè)特质(zhì)，即我们(men)提(tí)倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径也将会(huì)非(fēi)常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一下梳理，供投(tóu)资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的(de)上(shàng)限是(shì)产业现(xiàn)代(dài)化，科技(jì)自(zì)主可(kě)用(yòng)，数字化、高端化与智能(néng)化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投资的下限是避(bì)免系统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史(shǐ)步伐的产(chǎn)业是不能(néng)进行战略布(bù)局的。投资的中间状态(tài)是周期与消费行(xíng)业，是战术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路线图(tú)

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南(nán)开(kāi)大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学术研究与教学(xué)以及宏观经济(jì)走势、金融产品分析(xī)等实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业(yè)23年以来，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动的(de)框架内运(yùn)用财政的视角解构宏观(guān)经济的运行(xíng)，将中国(guó)经济看作(zuò)一份(fèn)资产，通过资本资产定价的(de)方式来(lái)确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履职博时(shí)基金，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大类资(zī)产配置与择(zé)时研究(jiū)。武汉大学学士，上海(hǎi)财(cái)经大(dà)学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院(yuàn)经(jīng)济学博(bó)士后，乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗学(xué)术(shù)论文(wén)多发(fā)表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：河南钢构网--首页(钢结构、彩钢、活动房等等。河南钢构网是河南省最大的钢结构网站，为河南地市各钢结构公司提供产品信息、供求信息、人才信息，网址：http://www.hnganggou.com ) 乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗