文(wén)|招商宏观张静静(jìng)团队(duì)

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日(rì)，国(guó)家(jiā)统计局(jú)发(fā)布4月全(quán)国规模以(yǐ)上工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业企业营业收(shōu)入累计同(tóng)比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业(yè)企业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比增速(sù)降幅小幅(fú)收窄，但依然(rán)处(chù)于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本(běn)三因(yīn)素框(kuāng)架(jià)看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮(lún)工(gōng)业企(qǐ)业利润增速由正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业企业利润累计增(zēng)速的下探(tàn)幅度之(zhī)深和持续时间(jiān)之长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其(qí)他多种因素叠(dié)加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时(shí)间(jiān)偏长以(yǐ)及费用(yòng)率(lǜ)偏(piān)高严重制约工业(yè)企业利(lì)润爬坡(pō)速度(dù) 。

　　从(cóng)详细拆解数据(jù)看：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然较大，与(yǔ)3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成(chéng)品存货周转天数和(hé)应收账款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所(suǒ)有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳(ào)台商和私(sī)营企业利润累计同比降幅出(chū)现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业(yè)和(hé)股(gǔ)份制企业利润累计同(tóng)比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采选业(yè)中非(fēi)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色(sè)金属矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现较(jiào)好，石油和(hé)天然气开(kāi)采(cǎi)等其他行业的利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大(dà)；中(zhōng)游(yóu)原材料加(jiā)工(gōng)业和装(zhuāng)备(bèi)制造业的利润增速(sù)出现明显分化，中游原材料加工(gōng)业(yè)的利润(rùn)增速均为(wèi)负(fù)，是整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要拖(tuō)累，中游装备制造业利润增速(sù)回升幅(fú)度较大，成(chéng)为整(zhěng)体工业企业(yè)利润增(zēng)速的(de)主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同(tóng)时走弱(ruò)的情况下，下游行业(yè)内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企业(yè)利(lì)润数据已表现出明(míng)显的探底爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业利(lì)润累计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速(sù)由负(fù)转正，营业利润增速降(jiàng)幅收(shōu)窄。

　　往后看，中(zhōng)游两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。按(àn)当月利(lì)润增速计算，4月份(fèn)表现较好(hǎo)的(de)行业主(zhǔ)要有：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其(qí)他运输设备制造业(yè) 、通用(yòng)设备制造(zào)业、电(diàn)气(qì)机(jī)械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用品制(zhì)造业(yè)、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计(jì)同比增速降幅(fú)小幅收窄，但(dàn)依然处(chù)于(yú)探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们(men)认为，此轮工业企业利(lì)润增速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库(kù)存时间偏长(zhǎng)以及费用率(lǜ)偏高(gāo)严(yán)重制约(yuē)工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与上个(gè)月相比，39个主要(yào)细分行业中(zhōng)，有(yǒu)26个行业的营(yíng)业利润累计增速(sù)出现(xiàn)回升(shēng)，其他(tā)13个行业的营业利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的(de)行业主要(yào)是农副(fù)食品加工、煤炭开采和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅(fú)度较(jiào)大的行业主要(yào)是机(jī)械和(hé)设备修(xiū)理、汽(qì)车制造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品等行(xíng)业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数和(hé)应(yīng)收账款平均回(huí)收期进一(yī)步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业企业累计每(měi)百元营业收入(rù)中的成(chéng)本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增加(jiā)0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天(tiān)），同(tóng)比增(zēng)加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类(lèi)型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利润累计同比降幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和股份(fèn)制企(qǐ)业(yè)利润累计同比降幅(fú)进(jìn)一步(bù)扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工业企(qǐ)业利润累计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及(jí)港(gǎng)澳台商(shāng)利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营(yíng)企(qǐ)业和股份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游(yóu)采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较好，石(shí)油(yóu)和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的(de)增速依然为正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑色金(jīn)属矿(kuàng)采选业、废物(wù)资(zī)源综合利用的增速为负(fù)，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利润增(zēng)速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业的(de)利润增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄(zhǎi)，但依然是整体工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拖(tuō)累。中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的(de)主要拉动(dòng)项。其中通用(yòng)设(shè)备制造(zào)、铁路船舶(bó)航空航天、电气机(jī)械及器材制造(zào)、仪(yí)器仪(yí)表(biǎo)制造(zào)增(zēng)幅延续(xù)上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车(chē)销售量的提升和汽车产业链出口强(qiáng)劲，汽车制造(zào)业的利(lì)润增速降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去(qù)年同期基数较低(dī)，汽车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示(shì)，化学原料(liào)化学制品(pǐn)跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及(jí)燃料(liào)加工、非金(jīn)属矿(kuàng)物制品、黑色金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维制造、金属(shǔ)制品、计算机通信和(hé)电(diàn)子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制造、通用设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航天、电(diàn)气机械及(jí)器(qì)材(cái)制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得(dé)一(yī)提的(de)是，汽车(chē)制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需(xū)求、外部需求同(tóng)时走(zǒu)弱的情(qíng)况下，下游行业内部的(de)利(lì)润增速反(fǎn)弹乏力，文教工美体育娱乐用(yòng)品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具(jù)制造等多个行业的利(lì)润增速跌幅(fú)放缓，但依然为负；农副食品加工(gōng)、纺(fǎng)织服装、服饰等多(duō)个行业(yè)的利润跌幅继(jì)续扩大。往(wǎng)后看，价格(gé)水平、内部需求、外部(bù)需求(qiú)转好速度(dù)较(jiào)慢，这也意味着下游(yóu)行业的利润增速(sù)向上爬(pá)坡的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数据显示(shì)，农(nóng)副食品加工、纺织(zhī)服(fú)装、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和(hé)医(yī)药制造跌幅(fú)扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具(jù)制造和印(yìn)刷和记(jì)录(lù)媒(méi)介(jiè)利润降幅(fú)放缓(huǎn)，但持续维持低位(wèi)，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料(liào)制品(pǐn)增速(sù)由负转正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业(yè)中的机械和设备修理、电力热(rè)力利润(rùn)增速(sù)相对较高，燃(rán)气生产和供应利(lì)润增速降(jiàng)幅收窄。其(qí)中(zhōng)机械和设备修理利润累计增速上升(shēng)幅度较大两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力(lì)利(lì)润累计同比增速收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保(bǎo)持(chí)高(gāo)速增长，4月(yuè)收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应(yīng)增(zēng)幅(fú)略(lüè)有上(shàng)升，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅(fú)收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月(yuè)份公布的工业企业利(lì)润数据已表(biǎo)现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速(sù)爬(pá)升的行业进一步(bù)增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)有望继续成为拉动工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速回升的(de)主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航(háng)空航天和其他运输设(shè)备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造(zào)业、电气(qì)机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制(zhì)造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料制品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业(yè)企业利润增速能否转正(zhèng)？》中所言，当前正(zhèng)处于第(dì)6次工业企业利润(rùn)探(tàn)底(dǐ)阶段（从2000年开始计算），如果按最(zuì)近两(liǎng)次探底历史来演绎(yì)的话(huà)，至少还要在负(fù)值区(qū)间(jiān)爬坡7-8个(gè)月左右的(de)时间，预计工业(yè)企业利润增(zēng)速转正(zhèng)最(zuì)早也需等到(dào)四(sì)季(jì)度。目前(qián)我国仍面临(lín)内需增长缓慢和外需(xū)疲(pí)弱的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业(yè)的产能利用率持续(xù)下滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导致(zhì)的内(nèi)部压(yā)力，本轮工业企业利润增速反弹速度大概率(lǜ)较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内(nèi)需恢(huī)复力度低于预(yù)期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游装备(bèi)制造(zào)业利润(rùn)增速明显(xiǎn)回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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