“现在(zài)的房地产很难再(zài)出现像过去十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学(xué)家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的(de)关(guān)注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且是(shì)反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产个(gè)股的(de)阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地(dì)产赛道中进行选择(zé)，需要非(fēi)常(cháng)小心(xīn)，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需要(yào)满足(zú)以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的开(kāi)发(fā)资金来(lái)源，可以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金(jīn)来源来(lái)自新盘(pán)的销售(shòu)。但今年新房的销(xiāo)售情况相较(jiào)一(yī)般(bān)。再关(guān)注一(yī)下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还(hái)是那(nà)些(xiē)有国企背景(jǐng)的房企(qǐ)，民(mín)营房企相对比较困难(nán)，所(suǒ)以(yǐ)整个行业(yè)出(chū)现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个(gè)方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对(duì)较(jiào)好，但没有(yǒu)国资(zī)背景的民营(yíng)房企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是(shì)，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖掘，我们(men)会特别重视(shì)企业的成本优势，更具体一点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平(píng)（净负债(zhài)率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的(de)最(zuì)低水平；利润(rùn)率是不是行业内最高的；融资成本是(shì)否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上(shàng)述条件的房企并不(bù)多(duō)。即(jí)便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　1500毫升水等于多少斤 1500毫升水是几瓶矿泉水>2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健(jiàn)特色的(de)国(guó)央企房企，其(qí)财务指标称(chēng)得(dé)上完(wán)全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过于(yú)乐(lè)观的(de)预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其(qí)配(pèi)置(zhì)的(de)一(yī)家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率(lǜ)也由(yóu)此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地(dì)超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一(yī)线城(chéng)市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强(qiáng)二线和(hé)二线城市(shì)；另一方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房(fáng)企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场(chǎng)没有想象得那么(me)好(hǎo)，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负(fù)债率(lǜ)水平，在(zài)我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道(dào)红线”对房企的净负债(zhài)率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈(chén)昊扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要(yào)规避公司净负债率提高到一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债(zhài)率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿(ná)地策略的同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地控制了公司的(de)扩张速度(dù)与净(jìng)负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别(bié)民营(yíng)房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选标准来(lái)看国央企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维(wéi)度(dù)的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更(gèng)低(dī)，融资(zī)渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民(mín)营房企(qǐ)，机构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨(bīn)江集团的十大流通股东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进(jìn)了“中国工商银(yín)行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报(bào)灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基金(jīn)一一六(liù)组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长期持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报(bào)，该资(zī)产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的(de)基本(běn)面表(biǎo)现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年(nián)时间(jiān)，房地产市(shì)场(chǎng)整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一(yī)季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持(chí)自身业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收(shōu)比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州的本(běn)土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十(shí)，根据(jù)中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)股价翻了超一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告表示(shì)，公(gōng)司于(yú)5月10日接受(shòu)了信(xìn)达(dá)证券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布(bù)局重点移至存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下游(yóu)应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的(de)采访，房地产开(kāi)发环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致(zhì)上游不被看好，机(jī)构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在(zài)进入(rù)存量房时代，所以(yǐ)对地(dì)产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居(jū)领(lǐng)域，我们相对看好，因(yīn)为(wèi)居民(mín)保有的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美(měi)国过去的数据充分说(shuō)明了这一点(diǎn)，在新房销售(shòu)见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却(què)一(yī)直都很好。对(duì)于(yú)地产产业链，我们(men)相对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游(yóu)细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位(wèi)的都是(shì)来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上(shàng)，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安娜主要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡(shuì)眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)1500毫升水等于多少斤 1500毫升水是几瓶矿泉水”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市(shì)公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公(gōng)司一季报的十大流通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重仓(cāng)股的(de)天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值(zhí)和私募的(de)明(míng)河(hé)2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派(pài)基金经理曹名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票(piào)还有金(jīn)地集团(tuán)和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的(de)家(jiā)居(jū)板块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年(nián)内表现最好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理的(de)广发策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱(chú)柜(guì)中，他管理的全部(bù)三只产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外(wài)，下游的物(wù)业股(gǔ)也越(yuè)来越被机(jī)构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标的大(dà)多在香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个(gè)高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品提价的公司(sī)很少，因(yīn)为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员(yuán)成本(běn)的(de)年度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意(yì)，能做到提价难(nán)度是非常大的。但(dàn)是(shì)该公司能在业内做到到期(qī)之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和(hé)比(bǐ)较(jiào)好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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